Enflasyon düşerken ekonomi neden zorlanıyor?

Türkiye’nin önündeki sorun, enflasyonu düşürmek için ekonomiyi ne kadar daha yavaşlatması gerektiği değil; zaten yavaşlayan bir ekonomide dışarıdan gelen enerji ve maliyet şoklarının fiyatlama davranışını yeniden bozmasını nasıl engelleyeceğidir. Dezenflasyonun bundan sonraki safhası, ilk safhasından daha fazla ince ayar gerektirecektir.

GİRİŞ

Türkiye ekonomisinde son dönemde açıklanan göstergeler ilk bakışta birbiriyle çelişkili bir görünüm ortaya koyuyor. Enflasyon gerilemeye devam ederken sanayi üretiminde belirgin bir zayıflama görülüyor. Perakende satışlar görece dirençli kalırken cari işlemler açığı yeniden genişliyor. Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası rezervlerini artırırken yılsonu enflasyon tahminini yukarı yönlü revize ediyor. Buna bir de jeopolitik gelişmelerin petrol fiyatları üzerindeki baskısı eklendiğinde, ekonomi politikasının karşı karşıya bulunduğu sorun daha açık biçimde ortaya çıkıyor.

Aslında bu göstergeler birbirleriyle çelişmiyor. Tam tersine, Türkiye’de uygulanmakta olan dezenflasyon programının ulaştığı yeni aşamayı yansıtıyor. Talebi sınırlamaya dayanan sıkı para politikası ekonomik faaliyet üzerinde etkisini göstermeye başlamış durumda. Buna karşılık enflasyonun önemli bir bölümü artık yalnızca iç talep koşullarından değil; enerji, gıda, döviz kuru ve diğer maliyet unsurlarından kaynaklanıyor. Dolayısıyla ekonomiyi yavaşlatmak enflasyonu düşürmeye yardımcı olurken, aynı zamanda üretim ve büyüme üzerindeki maliyeti giderek artırıyor.

HEDEF İLE TAHMİN ARASINDAKİ FARK

Bu tablonun en dikkat çekici göstergelerinden biri TCMB’nin son Enflasyon Raporu oldu. Merkez Bankası 2026 yılsonu enflasyon tahminini yüzde 26’dan yüzde 28’e yükseltirken, yüzde 24 olan ara hedefini değiştirmedi.

Burada hedef ile tahmin arasındaki farkın doğru anlaşılması gerekiyor. Yüzde 28, mevcut ekonomik koşullar ve para politikası altında Merkez Bankasının yılsonunda gerçekleşmesini beklediği enflasyon oranıdır. Yüzde 24 ise para politikasının yöneldiği dezenflasyon patikasının referans noktasıdır.

Dolayısıyla Merkez Bankası esas olarak, “Mevcut koşullarda yüzde 24’e ulaşmayı beklemiyoruz, fakat para politikasını yüzde 24’ün temsil ettiği dezenflasyon patikasına göre şekillendirmeye devam edeceğiz” demektedir.

Bu ayrım merkez bankacılığı açısından olağandışı değildir. Ancak hedef ile gerçekleşmesi beklenen enflasyon arasındaki fark sürekli büyürse hedefin beklentileri yönlendirme kapasitesi zayıflayabilir. Bu nedenle yüzde 24 hedefinin iktisadi anlamını koruyabilmesi, yüzde 28 ile yüzde 24 arasındaki farkın gelecekte uygulanacak para politikası kararlarında dikkate alınmasına bağlıdır.

SANAYİ YAVAŞLARKEN TÜKETİM NEDEN DİRENİYOR?

Son verilerin ortaya çıkardığı ikinci önemli gelişme, üretim ile tüketim arasındaki ayrışmadır. Haziran ayında sanayi üretimi yıllık bazda gerilerken perakende satış hacminin güçlü seyretmesi ilk bakışta şaşırtıcı görünebilir. Fakat para politikasının ekonominin bütün kesimleri üzerindeki etkisi aynı anda ve aynı güçte ortaya çıkmaz.

Yüksek reel faizler ve kredi koşullarındaki sıkılaşma öncelikle firmaların yatırım kararlarını, işletme sermayesi finansmanını ve stok politikalarını etkiler. Özellikle yüksek borçlulukla çalışan veya dış finansmana bağımlı sektörlerde üretim bu koşullara oldukça hızlı tepki verebilir.

Hanehalkı tüketimi ise daha gecikmeli hareket eder. Ücret artışları, geçmiş dönem enflasyonu, kredi kartı kullanımı ve yüksek enflasyon dönemlerinde oluşan “ileride daha pahalı olabilir” beklentisi tüketimin bir süre daha dirençli kalmasına neden olabilir. Üstelik perakende talepteki artışın tamamı yerli sanayi üretimine dönüşmez. Talebin ithal mallara yönelen bölümü cari açığı artırırken yurtiçi sanayi üretimine sınırlı katkıda bulunabilir.

Dolayısıyla sıkı para politikasının ilk etkisinin sanayi ve yatırımlar üzerinde, tüketim üzerindeki etkisinin ise daha gecikmeli biçimde ortaya çıkması şaşırtıcı değildir. Bu durum dezenflasyon programı açısından önemli bir soruna işaret ediyor: Ekonomik yavaşlamanın maliyeti sektörler arasında eşit dağılmıyor.

CARİ AÇIK NEDEN YENİDEN GENİŞLİYOR?

Haziran ayında cari işlemler açığının yaklaşık 4,2 milyar dolara yükselmesi de dikkat çekici bir gelişme oldu. Buna karşılık altın ve enerji hariç cari işlemler dengesi fazla vermeye devam ediyor.

Bu ayrım Türkiye ekonomisinin yapısal sorunlarından birini tekrar ortaya çıkarıyor. Türkiye’nin cari açık problemi önemli ölçüde enerji ithalatına ve belirli dönemlerde altın talebine bağlı olmaya devam ediyor. Dolayısıyla dünya enerji fiyatlarında meydana gelecek kalıcı bir yükseliş yalnızca enflasyonu değil, aynı zamanda dış dengeyi de olumsuz etkiliyor.

Burada petrol fiyatları kritik önem taşıyor.

PETROL ŞOKU: ENFLASYONDAN DAHA FAZLASI

Petrol fiyatlarının 90–100 dolar bandına kalıcı biçimde yerleşmesi Türkiye açısından birkaç kanaldan aynı anda etkili olacaktır.

İlk kanal doğrudan enflasyondur. Enerji fiyatlarındaki artış benzin, motorin, elektrik ve doğal gaz gibi kalemlerin yanı sıra ulaştırma ve üretim maliyetlerini de yükseltir.

İkinci kanal cari dengedir. Türkiye net enerji ithalatçısı olduğu için petrol fiyatındaki yükseliş enerji ithalat faturasını artırır ve cari açığı genişletir.

Üçüncü kanal döviz kurudur. Cari açığın büyümesi ekonominin döviz finansmanı ihtiyacını artırarak Türk lirası üzerinde değer kaybı baskısı yaratabilir.

Dördüncü kanal ise yeniden enflasyona döner. Kur artışı ithal ara malları ve üretim girdileri üzerinden maliyetleri yükseltir.

Dolayısıyla petrol fiyatındaki artış Türkiye ekonomisini yalnızca bir kez değil, birbirini besleyen birkaç mekanizma üzerinden etkileyebilir.

Enerji üzerindeki vergilerin geçici biçimde azaltılması gibi maliye politikası önlemleri kısa vadede tüketici fiyatları üzerindeki baskıyı sınırlayabilir. Ancak böyle bir politika enerji maliyetini ortadan kaldırmaz; maliyetin bir bölümünü tüketiciden kamu bütçesine aktarır.

REZERVLER ÖNEMLİ BİR TAMPON

Bu tablonun olumlu taraflarından biri TCMB rezervlerinde son aylarda görülen toparlanmadır. Brüt rezervlerin ve swap hariç net rezervlerin yükselmesi, Türkiye ekonomisinin dış şoklara karşı sahip olduğu finansal tamponu güçlendirmektedir.

Rezervlerdeki artış, özellikle jeopolitik belirsizliğin yükseldiği dönemlerde döviz piyasasındaki aşırı oynaklığın sınırlanması açısından önemlidir. Ancak rezervler yapısal dış denge probleminin alternatifi değildir. Enerji fiyatlarının uzun süre yüksek kalması ve cari açığın yeniden belirgin biçimde büyümesi halinde döviz ihtiyacının finansmanı daha maliyetli hale gelecektir.

FED ALAN AÇIYOR PETROL DARALTIYOR

Türkiye açısından dış ekonomik koşulların tamamı olumsuz değildir. ABD’de son enflasyon göstergelerinin görece ılımlı seyretmesi ve Fed’in yeniden daha sıkı bir para politikasına yönelme ihtimalinin azalması gelişmekte olan ülkeler açısından olumlu bir gelişmedir.

Fed’in daha yumuşak bir politika izlemesi küresel dolar likiditesi ve sermaye hareketleri açısından Türkiye’ye belirli bir hareket alanı yaratabilir. Fakat aynı dönemde petrol fiyatlarının yüksek seyretmesi bu alanı daraltmaktadır. Kısaca ifade etmek gerekirse, Fed Türkiye’ye alan açarken petrol bu alanı daraltmaktadır.

DEZENFLASYONUN İKİNCİ AŞAMASI

Türkiye ekonomisinin önündeki temel mesele giderek değişiyor. Programın ilk aşamasında ana soru iç talebin nasıl soğutulacağıydı. Bugün ise talep koşullarında belirgin bir yavaşlama zaten başlamış durumda. Bundan sonraki sorun, üretimi gereğinden fazla zayıflatmadan dezenflasyonun nasıl sürdürüleceğidir.

Eğer enflasyonun önemli bölümü enerji, gıda ve diğer arz yönlü maliyetlerden kaynaklanmaya başlarsa yalnızca talebi daha fazla daraltmak giderek daha yüksek bir büyüme maliyeti yaratabilir. Bu nedenle dezenflasyonun bundan sonraki aşaması ilk aşamasından daha fazla ince ayar gerektirecektir.

Türkiye’nin karşı karşıya bulunduğu sorun artık yalnızca enflasyonu düşürmek için ekonomiyi ne kadar daha yavaşlatması gerektiği değildir. Asıl mesele, zaten yavaşlamakta olan bir ekonomide dışarıdan gelen enerji ve maliyet şoklarının fiyatlama davranışlarını yeniden bozmasını engellerken üretim kapasitesini ve makroekonomik istikrarı birlikte koruyabilmektir.